山西汾酒132亿存货压力大不大

　　来源：投资时报

　　2025年上半年，山西汾酒的业绩增速同比大幅放缓，营收和归母净利润分别仅较上年同期增长5.35%和1.13%

　　投资时间网、标点财经研究员 吕贡

　　山西杏花村汾酒厂股份有限公司业绩涨不动了？

　　山西汾酒新近发布的半年报显示，2025年上半年，公司营收与归母净利润均保持增长态势，分别增至239.64亿元和85.05亿元，但同比增速已显著放缓至个位数水平，分别仅为5.35%和1.13%，与前两年的两位数增幅形成对比。

　　从具体经营来看，汾酒作为山西汾酒的核心品牌，2025年上半年贡献了233.91亿元销售收入，同比增长5.75%，占该公司当期总营收的97.61%。与此同时，收入占比2.02%的其他酒类板块表现不佳，销售收入同比下降10.55%。

　　渠道层面，山西汾酒结构单一的问题依然突出。时至2025年上半年，该公司代理渠道收入同比增长7.17%至225.19亿元，占当期总营收的比重达93.97%。相比之下，团购电商直销渠道收入占比仅为5.66%。

　　截至2025年上半年末，山西汾酒经销商数量较期初净减少超500户。而在整个上半年，无论是省内还是省外，亦或是汾酒和其他酒类，经销商减少数量均超过增加。这或反映出，该公司在市场拓展和渠道管理上承受一定压力。

　　山西汾酒近年上半年营收与净利增速情况

　　纵观市场环境，当前，我国白酒行业正面临库存压力高企与价格倒挂的普遍问题。据中国酒业协会发布的《2025中国白酒市场中期研究报告》显示，行业平均存货周转天数达900天，同比上升10%，六成企业面临价格倒挂，其中800元至1500元价格带倒挂较为严重，而中低端价格带（100至300元）则成为动销主力。

　　该调研报告还指出，2025年上半年，有58.1%的经销商反映库存继续增加，价格倒挂程度加剧，经销商现金流压力凸显。此外，白酒消费群体的年轻化和消费理念渐趋理性，也促使主销价格段由300至500元进一步向100至300元价位带下沉。

　　聚焦山西汾酒的经营情况，该公司经营范围涵盖汾酒、竹叶青酒、杏花村酒及系列酒的生产和销售。近年来，中高价酒类一直是该公司的主要营收来源，2022年至2024年，该板块分别贡献收入189.33亿元、232.03亿元和265.32亿元，在该公司各年总营收中占比均在七成以上，分别达72.22%、72.67%和73.68%。

　　然而在汾酒百亿销售额背后，存货风险也随之攀升。数据显示，山西汾酒的存货数额从2022年末的96.50亿元一路增至2024年末的132.70亿元，截至2025年上半年末，该公司存货仍高达131.98亿元。

　　为应对居高不下的存货压力，山西汾酒方面已采取一系列举措。根据公司2022年第二次临时股东大会决议，为提升原酒产能和储能，山西汾酒投资建设了汾酒2030技改原酒产储能扩建项目（一期），预算投资额合计约91.02亿元，项目达成后，预计可实现年产原酒量总计5.1万吨、原酒储能总计13.44万吨。

　　综合来看，面对行业环境的变化，山西汾酒当前经营所存在的潜在危机不可忽视。一方面，库存承压与经销商数量减少，对公司市场拓展和渠道管理提出了更高的要求；另一方面，中高价酒类为山西汾酒的重要收入支柱，在行业价格段下移趋势下，该公司或需逐步迈向更重“质价比”的酒类价位带，以适应市场变化，实现可持续发展。

　　另外，近年来山西汾酒持续进行大额分红。根据年度分配预案公告，2023年和2024年，该公司各年现金分红总额分别为53.31亿元、73.93亿元（2024年包括中期已分配的现金股利），占各年归母净利润的比重分别达到51.07%和60.39%。仅2024年上半年，山西汾酒就共计派发30.01亿元现金红利，占该公司当期归母净利润的三成以上。

　　时至2025年上半年，山西汾酒未计划中期分红。随着业绩增速放缓，该公司未来是否还会继续维持大额分红策略？

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